Compensación, Quiebra e Internacionalización del Mercado Financiero

La Ley 20.190 o MK II introdujo modificaciones al artículo 69 del Libro IV del Código de Comercio para precisar el concepto de las “obligaciones conexas”, exigiendo además que éstas se celebren al amparo de contratos marco reconocidos por el Banco Central.

Hasta antes de la dictación de la Ley N° 20.190, también conocida como MK II, el artículo 69 que forma parte del Libro IV del Código de Comercio establecía que “la declaración de quiebra impide toda compensación que no hubiere operado antes por el ministerio de la ley, entre obligaciones recíprocas del fallido y acreedores, salvo que se trate de obligaciones conexas, derivadas de un mismo contrato o de una misma negociación y aunque sean exigibles en diferentes plazos”.

De esta forma, se reconocía, como una excepción a las normas generales, la posibilidad de compensar ciertas obligaciones en caso de quiebra, pero hacía incierta su real aplicación dada la necesidad de determinar, a posteriori, si dichas obligaciones eran o no conexas.

La Ley 20.190 buscó resolver esta incertidumbre, introduciendo modificaciones al mencionado artículo 69 del Libro IV del Código de Comercio.

En este sentido, el legislador buscó entregar mayor certeza respecto de qué debe entenderse por “obligaciones conexas”, agregando el siguiente inciso 2º al artículo: “para efectos de lo establecido en el inciso anterior, se entenderá que revisten el carácter de obligaciones conexas aquellas que, aún siendo en distinta moneda, emanen de operaciones de derivados, tales como futuros, opciones, swaps, forwards u otros instrumentos o contratos de derivados suscritos entre las mismas partes, en una o más oportunidades, bajo ley chilena o extranjera, al amparo de un mismo convenio marco de contratación de los reconocidos por el Banco Central de Chile y que incluyan un acuerdo de compensación en caso de quiebra o de liquidación forzosa. El Banco Central de Chile podrá determinar los términos y condiciones generales de los convenios marco de contratación referidos, en que sea parte una empresa bancaria o cualquier otro inversionista institucional, considerando para ello los convenios de general aceptación en los mercados internacionales”.

Al igual que en otras leyes financieras un tanto paternalistas, la ley no se limitó a reconocer las operaciones de derivados como obligaciones conexas, sino que exigió que éstas se celebraran al amparo de contratos marco reconocidos por el Banco Central de Chile (el “Banco Central”).

En tal sentido, este organismo ha dictado cuatro acuerdos sobre la materia (los “Acuerdos”), los cuales, como se analizará más adelante, han provocado, en cierta medida, mayores incertidumbres que las que pretendió solucionar MK II.

¿Que significa compensar operaciones de derivados?

Los instrumentos derivados, tales como forward, swaps, opciones y futuros (“derivados”), son productos financieros cuyo valor se basa en el precio de otro activo, de ahí su nombre y que, entre otras cosas, permiten a las personas y empresas anticiparse y cubrirse de los riesgos o cambios que pueden ocurrir en el futuro, de tal manera de evitar ser afectados por situaciones adversas.

Por su naturaleza, los instrumentos derivados implican obligaciones recíprocas entre las partes, las cuales suelen extinguirse, normal o anticipadamente, por compensación, por lo que su reconocimiento es determinante para la celebración de estos contratos.

Así, el reconocimiento que hizo el legislador es de gran importancia para el desarrollo de la industria de estos instrumentos en Chile.

Hay que tener en cuenta que el desarrollo del mercado de derivados no significa, necesariamente, acercarnos a situaciones de riesgo financiero como las ocurridas en los mercados internacionales en el último tiempo.

El riesgo no está en el tipo de transacción, sino en las personas que utilizan y operan dichos instrumentos de inversión y especulación. Recordemos que los derivados de cobertura son de gran utilidad para cubrirse de riesgo de fluctuación de los mercados.

La posibilidad de compensar operaciones de derivados reduce el riesgo financiero entre las partes de un contrato, ya que permite considerar exclusivamente como riesgo el neto de una sumatoria de transacciones celebradas entre las mismas partes y no el monto total de cada contrato (nocional).

Asimismo, en caso de liquidación anticipada y posterior quiebra de una de las partes, permite que el deudor persiga el monto neto, después de liquidar anticipadamente todas las transacciones, y no el monto de cada uno de los contratos.

Para entender la implicancia del reconocimiento de la compensación, conviene mostrar la situación en un ejemplo.

Tenemos dos partes en una operación de forward, donde A se compromete pagarle $100 a B en una fecha futura, y B a pagarle a A, en la misma fecha, el valor en pesos, a esa fecha, de una moneda extranjera determinada (supongamos que dicho valor es $110).

Sin el reconocimiento de la compensación, si B es declarado en quiebra, A debe verificar en dicho proceso por su crédito, esto es, por $110, y el síndico puede exigirle el cumplimiento del contrato por $100.
Con el reconocimiento de la compensación, la obligación de $100 se compensa con la de $110 y A sólo debe verificar en el proceso de quiebra por $10, con lo que se reduce el riesgo de la operación de $100 a $10.

Efecto internacional

Las entidades nacionales que normalmente utilizan productos derivados (bancos, compañías de seguro, fondos, etcétera) necesitan operar en los mercados internacionales, ya sea por la necesidad de cobertura de operaciones nacionales, la poca profundidad del mercado nacional, la mayor liquidez del mercado extranjero, entre otros.

Para operar con mercados extranjeros, la práctica habitual es que se suscriba un contrato marco denominado ISDA Master Agreement (“ISDA”) y, adicionalmente, un acuerdo o Schedule, fijando o limitando en este último las disposiciones del ISDA, pudiéndose incluir nuevas regulaciones a las operaciones que en el futuro celebren las partes.

Desde el punto de vista de análisis de riesgo de las operaciones de derivados, una de las características fundamentales del ISDA es que permite compensar (Netting) los resultados de algunas o todas las transacciones que se celebren amparadas en dicho contrato marco y también compensar en forma general (Set off) los resultados de cualquier transacción con cualquier obligación que la deudora deba a la acreedora, aun cuando ambas obligaciones no sean conexas (se refiere a cualquier obligación que exista entre ambas partes). Todo lo anterior, aún en caso de quiebra de una de las partes.

Si bien la Ley de Quiebras reconoce, en principio, la posibilidad de compensar, condiciona su aplicación a una serie de factores externos.

Por una parte, exige que el contrato marco bajo el cual se celebran dichas operaciones sea reconocido por el Banco Central y, por otro, que dicho acuerdo contemple la compensación en caso de quiebra o liquidación forzosa.

El Banco Central reconoció el ISDA, en sus versiones de 1992 y 2002, y estos contemplan la compensación anticipada en caso de quiebra o liquidación forzosa.

Además, el artículo 69 de la Ley de Quiebras autoriza al Banco Central a fijar los términos y condiciones generales de los convenios marcos, en la medida en que una de las partes sea una empresa bancaria o un inversionista institucional.

Estimamos que existe aquí una contradicción del legislador, ya que no parece conveniente reconocer ampliamente un contrato marco utilizado internacionalmente, si a la vez se exige que éste cumpla con ciertos requisitos establecidos por la máxima autoridad monetaria, los cuales no necesariamente se ajustan a las condiciones utilizadas en los mercados internacionales.

Así, el mayor problema surge de los Acuerdos que el Banco Central ha dictado sobre la materia, ya que, por una parte, ha autorizado los ISDA para los efectos del artículo 69 de la Ley de Quiebras, pero agregando una serie de condiciones para su reconocimiento y aplicación:

1.  Limitó a la ocurrencia de ciertas causales de liquidación anticipada la posibilidad de compensar operaciones de derivados, en caso de liquidación forzosa o quiebra de bancos o inversionistas institucionales. Las causales aprobadas por el Banco Central básicamente son: la revocación de la autorización de existencia y liquidación forzosa; la solicitud de revocación de la misma autorización y el incumplimiento de obligaciones esenciales;
2. Suspendió la posibilidad de compensar las mismas obligaciones en caso de que las entidades indicadas se encuentren en determinadas situaciones de inestabilidad financiera; y
3. No autorizó la compensación en caso de quiebras si las transacciones de derivados fueran liquidadas anticipadamente, con ocasión del ejercicio de la potestad normativa del Banco Central (ejercida respecto de cualquier norma, pero especialmente las relacionadas al control cambiario).

La situación actual

La ley reconoce el principio de la compensación de derivados en caso de quiebras. Sin embargo, condiciona su efectividad al cumplimiento de normas administrativas y, por esencia, fácilmente modificables en el tiempo, cuestión que resta certeza o garantía para las partes del contrato referido, especialmente, si una de ellas es extranjera.

El problema radica en que, por una parte, se reconoce la posibilidad de compensar en caso de quiebra y, por la otra, las normas del Banco Central limitan o condicionan dicha compensación, lo que en caso de quiebra llevará, necesariamente, a un conflicto entre las leyes aplicables.

Efectivamente, si una contraparte extranjera de una entidad nacional en quiebra intenta compensar bajo las normas del ISDA (suscrito bajo ley y jurisdicción de Nueva York), existe el riesgo de que el síndico de quiebras y, en última instancia los Tribunales, impugnen dicha compensación por existir un eventual incumplimiento de las normas administrativas que condicionan la compensación.

Surge así un problema de conflicto de leyes, por cuanto según el contrato suscrito bajo normas extranjeras es posible compensar, pero bajo una interpretación de normas administrativas de una de las partes se podría desconocer dicha compensación, lo que finalmente debiera ser resuelto en la jurisdicción del contrato, con las consecuentes complicaciones asociadas a la tramitación de este tipo de procedimiento.

Este riesgo o incertidumbre, entre otros, es lo que puede llevar a las contrapartes extranjeras a limitar sus transacciones de derivados con entidades chilenas, o bien, simplemente, llevarlas a precio o restricción de líneas, encareciendo el uso de derivados y limitando el desarrollo de esta industria en nuestro país.

Conclusión

Sin perjuicio de las razones financieras y macroeconómicas tenidas en consideración por las autoridades al dictar estas normas, para una real internacionalización del mercado financiero nacional y del peso, como divisa internacional, en relación con las operaciones de derivados, es necesario contar con una regulación que otorgue la mayor claridad y certeza en materia de compensación, ya se trate de operaciones locales o con contrapartes extranjeras.

No parece razonable que la posibilidad de compensar dependa, en definitiva, de la voluntad e interpretación de la autoridad monetaria, la que puede modificar sus normas sin previo aviso, o bien, que su efectividad pudiera depender de las políticas monetarias de un determinado momento o, finalmente, de los Tribunales de Justicia.